echodelabourse

Il est difficile de passer à côté de l'ACTUALITE du moment, à savoir la condamnation de Jérôme Kerviel. Rien d'étonnant à cela car si certains (heureusement peu nombreux) le traitent en victime voire en Robin des Bois moderne, il a tout de même sciemment pris des positions ntenables en les maquillant.

Ce qui est assez risible finalement, c'est la teneur du compte-rendu du jugement. A-t-il été écrit par le service judique de la SG ?

Exemples :

Concernant la vente forcée de la SG conduisant à la perte de 4.9 Md € :

"Par leur ampleur, leur spécificité et le contexte de crise dans lequel ils se sont inscrits, ses actes ont incontestablement porté une atteinte à l'ordre public économique international dont l'impact financier a pu être finalement circonscrit par la réactivité de la banque".

Drôlement forte la SG, dont la "réactivité" est louée dans le compte-rendu. Dommage qu'ils n'aient pas fait preuve de la même réactivité dans les contrôles, dont la conclusion est pire encore :

"Force est de constater que le texte de ces courriels a été choisi par Jérôme Kerviel afin de répondre précisément aux attentes des services de contrôle qui le questionnaient et d'échapper à leur sagacité, tout en impliquant dans ces réponses des tiers totalement étrangers à ses malversations, dont il usurpait la signature sans le moindre scrupule".

En conclusion, la SG ne pouvait rien faire, Kerviel était trop fort. Les contrôles étaient excellents et seul un génie comme Kerviel pouvait échapper à leur "sagacité". Bizarrement rien sur :

- le fait qu'un seul homme concentre tous les revenus du département n'ait intrigué personne

- le fait qu'il ait fait l'objet de multiples contrôles pour des "incohérences", contrôles n'ayant jamais abouti

- le fait qu'Eurex avait alerté ses supérieurs sur des prises de position bien supérieures à la normale (mais c'est pas leur faute, ils reçoivent tellement d'emails qu'ils ne les lisent pas tous, véridique, c'était leur ligne de défense !).

Et avec tout ça, la SG n'a absolument rien à se reprocher. Qui pense que c'est un peu trop facile ?

PS : Kerviel a été condamné à 5 ans de prison (3 fermes) et à 4.9 Md € de dommages et intérêts. Il pourra peut-être étaler les remboursements sur quelques milliers d'années ....

Je ne change pas mes positions, je reste très attentiste. J'avais tout faux hier, les chiffres du chômage US ont été meilleurs qu'attendus, la bourse a réagi favorablement. Aujourd'hui grosse publication, le PIB US, attendu en net ralentissement (1.40% contre 2.40% pour le dernier). Une bonne nouvelle pourrait valider le fameux ETE de l'analyse technique.

Bon week-end !

Je vais parler d'un actif que l'on retrouve de plus en plus souvent dans les revues financières : l'or

L'or est un actif magique. Quand on lit ce qui est écrit dessus, l'or a tous les avantages. Limite s'il ne guérit pas des maladies (on le pensait il y a quelques siècles ...). En résumé, voici ce qu'on peut lire sur l'or :

- l'or performe quand le dollar baisse

- l'or performe quand il y a des craintes sur l'économie

- par conséquence comme le dollar performe quand l'économie va mal (achats massifs de bons du trésor US), l'or performe aussi quand le dollar monte

- l'or performe en cas d'inflation

- l'or performe en cas de déflation car quand l'économie va mal on en achète

- l'or est loin de ses plus hauts ajusté de l'inflation (le Nikkei est loin de ses plus hauts historisues pourtant personne ne le prédit à 20000 points à la fin de l'année)

- les coûts d'extraction sont élevés

- les banques centrales se renforcent en or (c'est sûr que les banquiers centraux vont passer des ordres sur Boursorama pour quelques milliers de tonnes d'or ... Les transactions se font plutôt hors marché, entre banques centrales ou avec le FMI)

Un actif magique, ça marche tout le temps ! On se demande pourquoi on n'y a pas pensé plus tôt (on était sans doute trop occupé à titriser des prêts immobiliers à des SDF américains de 90 ans). Plus sérieusement, il convient de rappeler certaines choses :

- l'or ne dégage pas de revenus comme une action ou une obligation. Si votre action dégage un dividende, même si le titre s'écroule vous pouvez vous consoler avec ce dividende. Idem pour le coupon d'une action.

- lorsque vous spéculez (à la hausse) sur les matières premières comme le pétrole ou le cuivre, vous pensez que l'activité va reprendre, donc la demande augmenter et comme l'offre ne peut s'ajuster (délai d'exploration, d'extraction), le prix s'ajuste à la hausse. Si l'on considère l'or comme une matière première industrielle (composants, bijouterie, ...) et donc suit cette logique, c'est assez contradictoire avec l'idée d'un actif de couverture.

La vérité sur l'or c'est que c'est du vent. Un sociologue pourrait davantage prédire son évolution qu'un financier. L'or réagit uniquement à des comportements de foule, moutonniers, il suffit de voir les encours en ETF Or ou en l'augmentation du poids des mines dans les portefeuilles boursiers. Si suffisamment d'investisseurs sont convaincus du comportement de l'or suivant certaines configurations de marché, alors il aura ce comportement. Mais uniquement parce que ces investisseurs auront lancé des ordres d'achat/vente selon la configuration !

Je ne dis pas qu'il ne faut pas avoir d'or (moi-même j'en ai). Je mets seulement en garde contre certaines idées reçues. Les investisseurs se sont laissés convaincre des soit-disantes propriétés de l'or. Mais quand on a un actif spéculatif, détenu pour des raisons que l'on pourrait étudier en finance comportementale, il faut demeurer prudent, être très attentif contre tout changement de tendance ou de consensus. Il n'y a ni magie ni classe d'actifs miracle sur les marchés.

Mes positions par ordre de la plus grosse position à la plus petite :

- actions émergentes (par préférerence Asie (Singapour, Chine, et fonds Asie), Afrique, Turquie, Brésil)

- oblig Euro à court terme (< 3 ans)

- dette émergente (principalement en devise locale)

- un peu d'actions euro, notamment espagnoles (achat dans la panique qui a secoué les marchés sur la Grèce, l'Espagne et le Portugal)

- Secteurs / thématiques (idem du plus grand au plus petit) : agroalimentaire, infrastructures, or, techno, santé, immo

Mes actions :

- vente d'obligs émergentes (notamment dollar)

Pas d'achat pour le moment, peut-être des actions si le marché continue à baisser (deux solutions : soit réinvestissement des liquidités issues des ventes, soit arbitrage de la techno et de la santé vers des secteurs à plus fort bêta). Le marché est attendu en hausse à l'ouverture, les analystes techniques viseront sans doute des objectifs vers 3600 pour le CAC sur les prochaines séances (figure Epaule-Tête-Epaule) avant une nouvelle baisse.

Je ne touche pas à l'or (j'en parlerai sur mon prochain post)

Il ne fallait pas traîner hier (voir le post sur mes positons/actions du 25/08/10). Les marchés ont ouvert dans le rouge, se sont redressés en matinée avec l'IFO allemand avant de perdre du terrain puis être assomés par les stats US. La déprime gagne les investisseurs, ce qui pourrait être source d'opportunités : beaucoup ont considéré que la reprise US serait en V, au pire en U et ont vu une croissance en L en Europe (stagnation). Ce que l'on observe, c'est que l'Allemagne va très bien, la France pas si mal, et pour des pays comme la Grèce l'ajustement semble moins douloureux qu'anticipé. Pour l'instant les investisseurs restent focalisés sur les mauvaises nouvelles aux Etats-Unis et ne prennent pas assez en compte l'amélioration en Europe. Et si cette fois c'étaient les USA qui étaient en retard sur Europe ?

Mes positions par ordre de la plus grosse position à la plus petite :

- actions émergentes (par préférerence Asie (Singapour, Chine, et fonds Asie), Afrique, Turquie, Brésil)

- oblig Euro à court terme (< 3 ans)

- dette émergente (principalement en devise locale)

- un peu d'actions euro, notamment espagnoles (achat dans la panique qui a secoué les marchés sur la Grèce, l'Espagne et le Portugal)

- Secteurs / thématiques (idem du plus grand au plus petit) : agroalimentaire, infrastructures, or, techno, santé, immo

Mes actions :

- achat d'indice actions (bourse attendu en baisse à l'ouverture) pour jouer un IFO supérieur aux attentes à 10h. Si réalisé, vente avant les ventes de logements neufs aux USA (je ne les sens pas trop ...)

- achat de valeurs énergétiques en allégeant un peu les infrastructures (sur-performance notable)

- allègement des obligs euro (les comptes sur livret commencent à devenir plus intéressants !)

Je vais essayer de tenir à jour cette rubrique le plus souvent possible !

Donnons tous d’abord une définition à l’utilitarisme, tel que Priestley put le concevoir et comment il est perçu aujourd’hui.

L’utilitarisme est au niveau individuel l’action consistant à maximiser son bien-être personnel par ses décisions. Au niveau collectif, il est la recherche du « plus grand bonheur du plus grand monde » (Jeremy Bentham). De la même manière, on peut rechercher à minimiser la souffrance pour le plus grand nombre. C’est l’optique de la plupart des pays développés actuels.

En effet, l’ensemble des dispositifs de minima sociaux, de sécurité sociale, d’allocations, de retraite, de droit au logement, peuvent être considérés issus de cette doctrine. L’objectif est, pour ces Etats, de minimiser la pauvreté pour les chômeurs, les familles nombreuses, les personnes malades, etc.

Une application dogmatique de ces principes devient très vite contraire à toute notion de liberté et de justice. Par exemple, prendre un million à un multi-millionnaire pour verser 1000 euros à 1000 pauvres pourrait être considéré comme de l’utilitarisme. On a amélioré le quotidien de 1000 personnes en ayant réduit celui de seulement une personne. Cette action serait néanmoins contraire à l’esprit des premiers utilitaristes, qui n’ont jamais cautionnés l’idéologie communiste ni que la recherche de ce bonheur devait se traduire par les privations de biens ou de droits d’une minorité au nom de la majorité.

Il faut garder à l’esprit la notion de justice, qui ne peut s’appliquer qu’individuellement. Qui peut dire que le millionnaire est un voyou ou un génie ? Que les 1000 pauvres ont juste été malchanceux ou sont incompétents ? Il n’est pas possible d’ériger des principes généraux, chaque cas devrait être étudié individuellement.

Or dans la société actuelle, c’est cette étude de cas individuels qui manque. D’une part, elle serait trop coûteuse et d’autre part, les syndicats et politiques ont toujours raisonné en masses (syndiqués / électeurs). Le système permet malheureusement à certains petits malins d’en profiter indûment …

Parlons maintenant de la liberté. Quelle définition en donner ?

Les définitions les plus simples sont parfois les meilleures. Ainsi, être libre, c’est pouvoir faire tout ce qui ne porte pas atteinte aux autres individus ou à leur liberté. Les restrictions faites à la liberté le sont uniquement pour des questions de sécurité. L’individu doit rester maître de ses choix et de ses actes tant qu’il ne représente pas une menace pour les autres.

Cette définition mérite tout de même d’être dépoussiérée. Le principe de sécurité portait à l’époque sur les biens et les personnes (donc sur des atteintes immédiates, mesurables à la sécurité), aujourd’hui il s’étend à la sécurité alimentaire, environnementale, du consommateur, qui nécessitent des règles pour éviter que notre sécurité future soit menacée. Concernant l’environnement, on ne reviendrait pas aujourd’hui sur la nécessité de réduire les gaz à effet de serre, même si les contraintes aboutissent à une réduction de la liberté des entreprises et que l’atteinte à la sécurité est plus diffuse (trouvez deux scientifiques d’accord sur le thème !).

Comme un gouvernement a le pouvoir de restreindre nos libertés, son rôle doit alors être restreint pour éviter les abus. Ainsi, un Etat est garant de notre sécurité et tout le reste doit être laissé à l’initiative individuelle.

J’ajouterai l’égalité des chances dans le rôle de l’Etat, faire en sorte que chacun puisse faire les études qu’il souhaite quel que soit son milieu (par exemple sous la forme de prêts remboursables dès l’obtention du premier emploi …). Si l’individu n’a pas les compétences ou la volonté d’effectuer ces études ou formations, tant pis, mais il aura eu la possibilité de le faire.

En tout cas, on voit tout de suite l’écart entre notre société et les idées ci-dessus ! Prenons quelques exemples :

-          Peut-on m’expliquer pourquoi on n’a pas le droit de devenir taxi à Paris ? Réponse : clientélisme et avantages. Pour devenir taxi parisien, soit on fait la demande à la préfecture (10 à 15 d’attente), soit on rachète une licence existante (comptez le prix d’un appartement). Ceci est en parfaite contradiction avec les intérêts du consommateur et n’a aucune justification. J’y reviendrai plus loin en parlant des concepts de majorité et de majorité visible.

-          Tous les mécanismes obligatoires, anticoncurrentiels, allant de la SNCF à la Sécurité Sociale (même si ça change pour la SNCF) : pas de choix des services ni des prestations, cotisations obligatoires selon des barèmes fixés par l’Etat. On remarque par contre que les employés de ces organismes ont bien compris la notion d’utilitarisme car ils ont maximisé leur bien-être par rapport à un poste à compétences équivalentes dans le privé !

-          Les mécanismes de redistribution. Qui a quoi ? Comment ? Et qui mérite quoi ? Comme indiqué plus haut, à moins de traiter les cas individuellement, on n’a pas construit de société plus juste en redistribuant les biens.

-          La discrimination positive : que l’on m’explique en quoi une discrimination positive est plus juste qu’une discrimination négative, cela reste une discrimination. Si l’on veut plus de femmes en politique, il faut certes lutter contre la misogynie, mais aussi faire en sorte qu’elles aient les mêmes moyens que les hommes. Il n’est pas plus juste d’appliquer la règle du 50/50 et donc d’interdire de constituer des listes électorales sur des critères de compétence.

-          …

Beaucoup de lois et de règles ont malheureusement été dictées sous l’aspect du clientélisme et ce depuis des temps immémoriaux. Ce qui a changé depuis l’époque féodale est le concept de majorité. A l’époque des rois et des seigneurs, la majorité n’avait pas droit à la parole. En démocratie, on pourrait considérer que le pouvoir est donné au peuple, puisqu’il élit ceux qui voteront les lois. Le concept de majorité est pourtant mis à mal :

-          D’une part il faut disposer de certaines conditions d’âge et de nationalité pour pouvoir voter,

-          Le concept de majorité est tout relatif quand aux élections présidentielles les candidats peinent à recueillir plus de 25% des voix,

-          L’esprit de cette majorité peut malheureusement être manipulé : discours politiques, médias, statistiques … En l’absence de pluralité de l’information et surtout d’informations objectives sans parti-pris, il est difficile d’échapper des comportements moutonniers. Un personnage politique que je ne nommerai pas a dit avec aplomb que le problème des roms était le message que les français ont fait passer lors de l’échec des régionales. Je dois avoir des pertes de mémoire, il ne me semble pas en avoir entendu parler à l’époque. Comme quoi avec un peu de persuasion on peut réécrire l’histoire...

-          On réagit souvent à notre (in)satisfaction à un instant t, sans raisonner à plus long terme, en pratiquant par exemple des votes sanctions ou en privilégiant le statu quo alors même que des déséquilibres nous menacent,

-          On cherche à maximiser son bien-être personnel au détriment de celui des autres. Un exemple, qui m’a bien fait rire, est ce sondage sur les différentes solutions pour « sauvegarder » notre système de retraite (baisse des pensions, hausse des cotisations, rallongement de la durée de travail) : les plus favorables au rallongement de la durée de cotisation étaient, de très loin, les personnes déjà à la retraite !

-          La notion de majorité se réduit bien souvent à celle de majorité « visible », en gros celle qui descend le plus souvent dans la rue. Vous allez manifester pour que les régimes spéciaux de retraite soient alignés sur le régime général si vous n’êtes pas concernés ? Ben moi non plus. Mais eux si. Exemple simple, si on prend 1 euro par mois à 60 millions de personnes pour distribuer 1000 euros à 60 000 personnes, les 60 000 individus ont tout intérêt à se battre pour conserver leur avantage. Les 60 millions ne vont pas perdre des journées de travail pour gagner un euro, même s’ils obtiennent gain de cause il leur faudra des années avant de récupérer les revenus perdus durant le combat.

Ce dernier point est essentiel pour comprendre les inégalités et les incohérences des réglementations en vigueur. De tout temps, des petits groupes se sont battus pour des privilèges, à tort ou à raison, mais une fois actés il est presque impossible de les remettre en cause. Le fossé s’est donc creusé entre ceux qui pouvaient exiger et les autres.

Enfin je vais terminer avec le lien entre liberté et utilitarisme, même si je l’ai évoqué subrepticement dans ma seconde partie. Toute tentative collective pour maximiser le bien-être général entraînera une privation de la liberté. Même si les pays communismes avaient atteints leur idéal (c’est-à-dire sans corruption et sans clientélisme), cela aurait forcément nuit à la liberté des individus : liberté d’entreprise, liberté de choix … La redistribution des richesses est une idée à la mode. La rendre effective est du despotisme. Je préfère de loin les initiatives actuelles de Warren Buffet et Bill Gates, qui consacreront de manière volontaire une partie de leur fortune à des causes humanitaires. Eux sont de vrais utilitaristes.

Je vais profiter de sujets d'actualité pour porter la réflexion sur le rôle de l'Etat dans la société : quelle place lui accorder ? Quelle responsabilité ? Quel pouvoir ? Doit-il réguler nos vies ? Ne doit-on pas nous protéger de l'Etat comme le disait Milton Friedman ?

Pour cela j'ai pris comme sujet d'actualité le port de la burqa (et du niqab), sujet chaud en ce moment et imaginé un dialogue entre Jean-François Copé et John Stuart Mill (philosophe anglais, élève de David Ricardo et auteur de "De la liberté" entre autres). Voilà ce que cela pourrait donner :

- Jean-François Copé : [...] et il est inacceptable de laisser dans notre pays se développer ce genre de pratique.

- John Stuart Mill : Monsieur, que faites-vous des libertés individuelles ? En quoi estimez-vous avoir le droit d'imposer dans un pays libre une tenue vestimentaire ?

- JFC : quelles libertés ? La plupart des femmes sont asservies par leur mari ou leurs parents à cette coutume. On leur impose de cacher leur visage. C'est justement au nom de la liberté que nous allons faire disparaître cette pratique.

- JSM : et les femmes qui s'habillent ainsi de leur plein gré, qu'en faites-vous ?

- JFC : la plupart des français nous approuvent, même parmi les musulmans ! Cette pratique n'est pas compatible avec leur vision de la démocratie.

- JSM : c'est donc la tyrannie de la majorité. A des fins électorales, vous êtes prêts à imposer à l'ensemble de la population la façon de penser et de voir le monde d'une partie des individus. Je pense pour ma part que le rôle de l'Etat est de protéger les individus contre les méfaits d'autres individus. Je suis d'accord sur le fait qu'il faille protéger les femmes de pratiques qu'on leur a imposées. Mais vous n'avez pas répondu sur la question des femmes qui le font par conviction ...

- JFC : je ne peux pas comprendre qu'une femme puisse avoir envie d'être traitée de la sorte, quelle que soit sa culture ou sa religion.

- JSM : vous condamnerez ce que vous ne comprenez pas ?

- JFC : je me suis mal exprimé. Vous ne prenez pas assez en compte l'environnement social de ces femmes. Dès leur naissance, elles sont conditionnées avec les croyances de leur communauté. Où est leur liberté de penser, de contradiction ? C'est quelque chose que vous devriez comprendre, ayant vous-même été la victime d'une éducation destinée à vous modeler.

- JSM : mais j'ai tracé ma propre route, avec mes erreurs, mes échecs et mes succès. J'ai été imprégné de mon éducation, certes, mais ça n'a pas fait de moi l'homme que je suis devenu. Vous partez du principe que toutes ces femmes sont dominées et qu'elles ne peuvent se sortir de cette situation. Si c'est le cas pourquoi ne pas agir sur la source du mal plutôt que ces conséquences ? Pourquoi ne pas empêcher cette domination en retirant aux intégristes leurs enfants et les femmes qu'ils martirisent et obligent à adopter leur façon de penser ?

- JFC : vous plaisantez, je ne peux faire ça, ce serait de la tyrannie ! Les citoyens n'accepteraient pas !

- JSM : on en revient au concept de dictature de la majorité ...

- JFC : je vous ferai remarquer que nous n'avons pas abordé les principes de sécurité. Comment assurer la sécurité des individus s'il est possible de circuler caché ?

- JSM : en effet, cela est problématique, vous marquez un point. Mais est-ce que cela a vraiment une incidence sur la criminalité ? L'interdiction d'être le visage couvert dans les lieux publics la fera-t-elle baisser ? En termes clairs, y-a-t-il un lien ?

- JFC : le travail de la police sera facilité. Regardez les faits divers, cela a donné des idées à certains qui ont braqué un supermarché revêtu d'un niqab.

Résumé du débat :

- burqa, niqab, etc. sont-elles comptabiles avec la mission de sécurité de l'Etat ?

- leur interdiction liberera-t-elle vraiment les femmes sous le joug de cette pratique ? Sinon, comment améliorer leur quotidien et leur permettre de s'affranchir de pratiques qu'elles ne veulent pas ?

Le titre un peu provocateur n'induit pas que ce post va faire l'apologie du communisme. Ce serait mal me connaître :-D

Je vais juste citer quelques éléments pour corriger certaines fausses idées, souvent propagées par l'extrême gauche et le populisme et alerter sur la pente glissante sur laquelle nous sommes :

- La crise est due à l'absence de réglementation, il faut plus de réglementation : FAUX. Il y a énormément de réglementations, que ce soit dans le monde financier ou de l'entreprise. On pourrait même dire trop. A la fin les entreprises embauchent plus de personnel juridique et fiscal que de créatifs. Et le souci des réglementations trop strictes et trop uniformes c'est que tout le monde fait pareil au même moment ! Exemple : des flux vendeurs font perdre de la valeur à certains actifs, ce qui obligent les porteurs à les vendre pour respecter les ratios réglementaires. On ne s'en sort pas ...

- La crise est due au capitalisme : FAUX. L'origine de la crise vient des prêts immobilier à des personnes non solvables. Ces prêts ont été incités d'une part par une politique de taux bas (FED), et d'autre part par la politique générale des US (rêve américain = tous propriétaires) qui explique le bilan des Freddie Mac et Fannie Mae. Les banques n'ont été que les instruments de ce système pas les instigateurs, il est vrai en revanche qu'elles ont prise une commission au passage. C'est le principe du "Too big to fail" déresponsabilisant qu'il faut revoir. Mais soyons logique. N'y a-t-il pas aussi de nombreuses mesures déresponsabilisantes des particuliers, que ce soit sur leur endettement, le droit au logement ou à certaines allocations ?

- L'Etat doit reprendre la main sur les questions économiques : FAUX. On a vu ce que cela donne avec les régimes communistes. Pas d'investissement privé, peu de libertés, bonjour l'angoisse. Malheureusement, incidieusement, c'est ce qui se passe ; moins de la moitié du PIB français est créé par le secteur privé, qui devrait donc financer l'autre moitié. Et cette part est en diminution.

- L'Etat doit prendre en charge ceux qui n'ont pas d'emploi : VRAI et FAUX. Il est indéniable que les mécanismes d'assurance-chômage ou d'allocation ont eu un effet amortisseur (rien ne peut être pire que le cercle vicieux destructions d'emplois -> baisse de la consommation -> destructions d'emplois). Il faudrait néanmoins se poser la question de la durée, des montants et des contreparties des aides accordées. Car sinon on est dans un autre cercle vicieux : baisse de la croissance -> plus d'allocations -> plus de prélèvements -> baisse de la croissance. Les Etats ont eu recours massivement à l'endettement pour concrétiser leurs ambitions (leurs promesses aux électeurs), ce qui, comme on l'a vu, entraîne d'autres problèmes (demandez aux grecs ...). NB : Pour ceux qui aient la littérature, je conseille David Ricardo. Et selon l'équivalence de Ricardo-Barro, toute politique de relance par la dépense publique est vaine, les acteurs économiques (particuliers + entreprises) privilégieront l'épargne plutôt que la consommation ou l'investissement, en anticipation des hausses d'impôts futures. Pour les économistes de l'école autrichienne, avoir recours à l'endettement massif est un non-sens, on sacrifie la croissance future pour un bien-être présent (comme pour les retraites !).

La dette grecque atteint déjà 140% du PIB, et ce niveau va augmenter. D'une part, les mesures d'austérité prises ne délivreront leur potentiel qu'à moyen terme, et d'autre part les économies réalisées risquent de peser sur une croissance malheureusement trop dépendante de la dépense publique, donc sur le dénominateur du ratio dette/PIB.

Dans ces conditions, une restructuration à horizon 2-5 ans est envisageable. Quelle forme prendra-t-elle ?

Je ne pense pas à un non-remboursement partiel de certaines obligations mais je penche plutôt pour un allongement de la dette. En effet, projetons-nous en 2013 :

- Les Etats européens seront les principaux créanciers de la Grèce, que ce soit par des prêts directs ou par le mécanisme du fonds de soutien qu'ils alimentent (plus des organisations comme le FMI ou la BCE qui se met à acheter des obligations souveraines).

- Un défaut de paiement, même partiel (exemple : remboursement à hauteur de 70% des obligations émises), rend le contexte politique difficile. Chaque chef d'Etat devra expliquer à ses électeurs que non seulement ils ont perdu de l'argent en prêtant aux grecs mais qu'en plus on va leur re-prêter de l'argent car si on ne le fait pas (comme personne d'autre ne le fait), la perte risque d'être de 100% ! Difficile de faire passer cette pillule, notamment dans des pays comme l'Allemagne.

- Le risque de contagion serait trop élevé en cas de défaut. Le Portugal tombera. L'Italie, même si elle est plus vertueuse, a un stock de dette important (120% du PIB actuellement). Si on justifie la restructuration de dette de la Grèce en disant que son niveau d'endettement est trop élevé et que c'est la seule façon de le faire revenir vers 100%, tous les regards se tourneront sur Rome.

- Certaines particularités réglementaires ne sont plus justifiables. En effet, selon la future application de Solvabilité II (2012), le capital recquis à la détention de titres allemands ou grecs est le même (les obligations d'Etat sont privilégiées par rapport aux corporates). Si la Grèce fait défaut, cela devient difficile de le justifier ... Et prendre en compte la notation du pays occasionnera une levée de boucliers de la part des Etats les moins bien notés. Il ne sera pas du goût de l'Etat espagnol que la réglementation force ses assureurs à vendre les obligations espagnoles pour acheter des françaises ou des allemandes !

Le rallongement de la maturité ou l'échange pour de nouvelles dettes est la solution qui me semble la plus indolore, même si elle ne résout rien sur le fonds. Ainsi, les Institutions n'auront pas de pertes à faire passer et les politiques pourront continuer à faire avaler des couleuvres, en disant que le rallongement de la dette n'est pas due à l'insolvabilité de l'emprunteur mais que c'est pour accompagner les grecs dans leurs réformes sur long terme.

Ce post sera court car il vaut mieux moins en dire et être précis dans l'analyse plutôt que d'en faire des tonnes :-)

Que va-t-il se passer pour la Grèce ?

- Elle a obtenu 110 Md€ de prêts en échange d'une cure d'austérité ce qui lui permet de continuer à rembourser les obligations (dette) émises antérieurement et de ne pas faire appel aux marchés pour financer son déficit. 110 Md€ cela semble beaucoup, la dette grecque est de plus de 200 Md€ détenue à l'extérieur, l'aide la fera tenir jusqu'en 2012 à peu-près (ensuite ça dépendra du succès de la cure d'austérité).

A partir de 2012 plusieurs solutions :

- la Grèce peut revenir de façon normale sur les marchés car sa cure d'austérité a fonctionné et elle ne fera pas défaut. Cela est fortement optimiste.

- la Grèce fait un défaut sec. Peu probable vue qu'elle fait partie de la zone Euro, ce serait politiquement inacceptable.

- la Grèce sort de l'euro. Peu probable, de toute façon ça n'arrangera pas ses affaires car il y aura encore moins de monde pour acheter sa dette en drachmes !

- la dette grecque est restructurée. Cette hypothèse est pour moi la plus intéressante. En effet, elle ne pourra pas rembourser les 110 Md€ du FMI et de l'UE sans réemprunter ... au FMI et à l'UE ! Ce qui va rallonger la durée des prêts réalisés. Comme d'autres obligations arriveront à échéance et devront être remboursées, le pays aura de nouveau besoin d'argent. Et il est douteux qu'en à peine 2 ans, la Grèce puisse revenir sur les marchés de façon normale (mais on dit que les marchés n'ont pas de mémoire ! :-) ). Il faudra réemprunter à l'UE et au FMI mais cette fois-ci ça risque d'être moins simple. Il est possible voir probable que la durée de vie des obligations arrivant à maturité à partir de 2012 soient rallongées de manière à laisser le temps au pays de digérer sa cure d'austérité. N'oublions pas non plus que des élections auront lieu en 2013 ce qui peut créer de nouvelles tensions et de l'instabilité (montée de l'extrémisme ?).

La cure d'austérité est nécessaire pour un pays qui a trop tiré la corde et a perdu sa compétitivité mais son application sera difficile et ses conséquences douloureuses. Le risque existera que le pays connaisse une longue traversée du désert (voir une dépression ?) ce qui mécaniquement pèsera à la fois sur les recettes et les dépenses. Un euro d'économiser risque de se traduire en réalité à beaucoup moins d'un euro compte-tenu de la baisse des recettes fiscales et de la hausse des dépenses sociales. D'où la difficulté à être confiant à horizon 3 ans et plus sur la capacité à la Grèce de continuer sans une restructuration de dette ou de nouvelles avances du FMI et de l'UE ...